杭州六小龙，迎来第一个IPO

资本市场终于等来了“杭州六小龙”的投资机会。2月14日，杭州群核信息技术有限公司（简称群核科技）的控股公司Manycore Tech Inc.正式向港交所递交上市申请。继DeepSeek搅动全球科技产业、宇树机器人登上春晚之后，杭州又一次以“中国硅谷”的姿态，站到了世界科技舞台的中央。

随着群核科技此次交表，中国新一代高科技公司的发展路径和底色，也一并被揭开了。

先看基本面。招股书显示，群核科技的主要营收模式是家居设计软件（酷家乐）的订阅服务。2022年、2023年、2024年前九个月，营收分别为6.01亿元、6.64亿元和5.53亿元。以2024年前九个月计，营收增长为13.8%，不算快，但胜在稳定。作为一家科技公司，群核科技仍处于投入期，同期亏损分别为7.04亿、6.46亿和4.22亿元，亏损呈收窄态势。最亮眼的数据是毛利率——分别为72.7%、76.8%和80.4%，远超中国SaaS行业的平均水平。

超高毛利率与较低营收增长率并存，这背后暴露了群核科技的业务逻辑。从软件公司的角度看，能长期维持高毛利率，说明技术实力过硬，运营成本随业务开展不断被摊薄。但从科技公司的角度看，不到20%的营收增长率又低了点，这似乎暗示着，家居设计软件这个赛道的天花板，可能快要碰到了。

“如果用家居SaaS来形容群核科技，那是对群核科技最大的误解。”董事长黄晓煌这句话，点明了公司未来的方向——空间设计，并不是他们最主要的发展逻辑。

2011年，群核科技在杭州成立。过去十几年里，靠着一套能在室内空间渲染设计、并直接输出生产数据的软件，它拿下了国内空间设计软件的龙头地位。按2023年收入计，群核科技以22.2%的市场份额，位列中国空间设计软件提供商第一。在这个过程中，它积累的设备和经验，恰好迎上了AI进化的机遇。

为了低成本地实现高效率渲染，群核科技将GPU基础设施与云基础设施结合，通过优化算力分配，支撑核心业务完成复杂的大模型训练和渲染质量提升。同时，通过与B端、C端十几年的合作，平台上积累了超过3.6亿个3D模型训练数据。这些基于真实家居需求产生的数据，符合真实世界的物理规律。从AI的三大要素——算力、数据和算法来看，群核科技已经占了两个核心要素。

群核科技想做的，是“空间智能第一股”。这个新定位，能成为冲击IPO的关键吗？

软件订阅是主业，但群核科技想做AI训练平台

空间设计和可视化，是群核科技最核心的业务。从产品角度拆解，营收主要来自三个部分：空间设计软件酷家乐、海外版产品Coohom，以及面向室内环境AI开发的群核科技空间智能平台（SpatialVerse）。

酷家乐是主打产品，主要用于室内空间设计及渲染，广泛应用于住宅、办公楼、连锁店等商业项目。它的软件特色在于，可以将设计图纸自动转换成用于生产的指令。换句话说，设计者可以直接与装修材料或家居厂商对接，完成从设计到下单的定制流程。

Coohom相当于海外版的酷家乐，目标市场是美国、韩国、日本及东南亚。截至2024年9月30日，群核科技海外收入占比仅为7.4%，可见海外市场还不是它的主战场。

群核空间智能平台的概念稍微有点抽象。它的诞生背景是，群核科技在经营空间设计软件的过程中，收集了大量现实存在的物理模型。为了让这些模型能在虚拟空间里像“搭积木”一样摆放，空间智能平台提供了一系列工具链，让用户可以直接调用模型数据，也能利用AIGC生成虚拟空间环境。除了室内设计，群核科技认为，这个平台还能用于支撑具身智能、AR/VR系统的空间认知能力训练。具体来说，就是在高保真RTX渲染的基础上，将OpenUSD与NVIDIA Isaac Sim对接，让具身智能在空间智能平台上利用模型数据进行仿真训练，从而降低训练成本。

不过，从营收模式上看，空间智能平台的商业化还处于相当早期的阶段。招股书提到，群核科技的营收主要来自软件订阅服务。其中，酷家乐和Coohom分为高级版和企业版，面向个人和企业用户。空间智能平台则是提供定制解决方案，按用户数、计算耗时、算力等计费。截至2024年9月30日，订阅模式贡献了98.3%的收入，而包含模型服务、技术配置服务及客户培训在内的专项服务收入，仅占1.7%。

就家居设计业务而言，以SaaS行业的标准审视，群核科技发展得还算不错。人效指标是衡量SaaS软件通用性的重要参考，高人效意味着软件不依赖人的运营。招股书显示，截至2024年9月30日，群核科技拥有1388人的团队。以2023年同期比例估算，2024年ARR（客户当年订阅收入）约为7.4亿元，对应人效为53.4万元。作为对比，飞书裁员前约5000人团队，2亿美元ARR，人效约29万元；金山办公2023年订阅收入36.1亿，4558人，人效约79万元。考虑到家居设计软件的市场空间远低于办公软件，群核科技的人效“含金量”可能并不低。

从营收的可持续性来看，未来也比较乐观。截至2024年9月30日，群核科技共计有45.94万名客户（企业+个人），九个月间增长了2.78万名。虽然公司没有直接给出客户留存率，只给了净收入留存率，但结合客户数量和平均订阅收入的变化，可以看到收入正在向大客户（年付费超20万元）群体集中。有意思的是，客户的集中并没有削弱议价权——同期毛利率从76.5%上升到了80.4%，业务正在“越赚越多”。

既然如此，为什么群核科技要在发展顺利的阶段，强调空间智能平台对具身智能训练的价值？答案可能在于，它要打开收入的上限。

根据弗若斯特沙利文的数据，空间设计软件市场成长潜力有限。预计到2028年，中国空间设计软件市场CAGR5（复合增长率）为17.7%，对应68亿元的市场空间。全球市场，行业空间预计从2023年的180亿增长至369亿元，对应CAGR5为15.5%。群核科技在2023年做到了国内市占率第一，但市場CR3已超过60%，国内空间设计软件市场已是寡头竞争的格局。至于海外，营收占比实在太低。

“群核科技就是这些所有机器人训练的‘道场’。”正如黄晓煌在IF 2025大会上的发言，在主营业务的基础上，群核科技正在思考一条新出路。

拥抱AIGC，空间智能盘活IPO？

顶着“杭州六小龙”的头衔，群核科技是这六家公司中最早冲击IPO的一家。早在2021年，它就已经向美国证监会提交过招股书，但没能成功上市。彼时，家居行业的空间设计业务，加上美股的环境，撑不起这个上市的梦。

但乘上AIGC的东风，通过升级技术能力，群核科技迈上了一个新台阶。以关键的图像处理速度为例，一张典型的2K图像，两年前需要53秒；到了2024年，这个速度被提升到了单张1.2秒以内，远快于行业平均水平。作为对比，商汤秒画生成一张2K图片需要10秒。

除了空间设计业务深度融入AI能力，群核科技通过在家居SaaS中积累十几年的数据和产品能力，也找到了“第二曲线”——用符合物理世界规律的数据集，支撑具身智能的训练。就像英伟达在AI时代凭借GPU成了算力硬通货的供应商，群核科技也在这一波浪潮中找到了新的可能性。

步入通向AGI的快车道，群核科技对自己的定义有两个关键词：GPU算力集群和物理世界模拟器。

一家空间设计公司，为什么会在GPU基础设施上做大量储备？这跟它的创业故事有关。创始人之一、董事长黄晓煌，曾在英伟达负责CUDA语言开发。离开英伟达后，他和两位校友创立了群核科技，研究GPU高性能计算问题，将云端GPU的快速渲染能力应用到家居行业，才有了酷家乐。所以，做算力优化确实是这家公司的优势。

“物理世界模拟器”是另一张牌。深耕家居空间设计多年，群核科技积攒了大量包含真实物理规律、大规模的高质量合成数据。这让黄晓煌有底气笑言“找不到第二家公司”。在具身智能的训练中，数据集分为仿真数据和真实数据：前者适用于泛化场景的快速学习，后者更适合细分场景的学习。黄晓煌曾在采访中表示，由于在纯物理环境中训练成本昂贵，机器人公司一定需要用合成数据，区别只在于用的多与少——有的公司可能99%都是合成数据，有的可能80%、50%。而群核科技提供的，正是符合物理规律的合成数据。由于家居设计对物理规律的要求更高，基于过往十几年的客户数据和平台引擎搭建，群核科技能够为具身智能提供所需的训练数据。

基于此，群核科技推出了空间智能平台（SpatialVerse），利用庞大的物理正确数据集库，支持虚拟环境中的AIGC模型训练和智能机器人、AR/VR系统的认知能力提升。

不过，在已披露的客户合作中，目前只查询到它与智元机器人的合作。而市场上多家具身智能的训练数据确实来自合成数据，但来源多是公司通过自主训练对应大模型，再基于模型生成数据。就在最近，杭州六小龙之一的宇树科技也开源了一众训练信息，其中就包括场景数据集。在具身智能通往AGI的前路上，群核科技提供的合成数据，能否具备足够稀缺的市场价值？在做好主营业务之外，如何抓住AI风口上的新机遇，并将其变成公司业务的护城河？这是群核科技接下来要回答的问题。