浅谈对港元稳定币发展的些许担忧

关于港元稳定币的话题，最近半年热度越来越高。从国家层面的战略布局，到街头巷尾的议论纷纷，几乎人人都觉得这是个大风口，都想在这波浪潮里抓住点机会。但冷静下来想一想，有几个核心问题必须厘清：谁会成为港元稳定币的真正用户？它到底能在哪些场景落地？推广策略怎么设计才能见效？市场的接受度到底怎么样？竞争对手又处于什么状态？这些问题不搞清楚，港元稳定币的长远发展就很难说乐观。

稳定币的客户，到底是谁？

根据 CEX.io 的数据，2024 年稳定币相关的总交易量已经超过了 25.8 万亿美元，全年转账规模达到 27.6 万亿美元，这个数字已经远远超过了 Visa 和 Mastercard 的合计交易额。龙头当然是 Tether 发行的 USDT，市场份额超过 70%，Circle 的 USDC 紧随其后，大约占 20%。这组数据很直观地说明了稳定币——尤其是 USDT——在加密交易中扮演的核心结算角色。但问题是，这些稳定币到底是被谁买走的？

主要可以分为三类：

第一类是投资虚拟币的群体，也就是俗称的“炒币群体”；第二类是冼钱群体；第三类是做跨境贸易的群体。

在这三类里，可以断言：当下使用稳定币最多的，一定是“炒币群体”。为什么？因为对他们来说，稳定币是刚需。没有稳定币，几乎就没办法正常炒币。背后的逻辑其实很简单：虚拟货币交易所在大多数国家，受限于合规要求，没法像股票交易所那样直接接收客户的法币，然后进行集中竞价和实时交易。既然直接收法币不合规，那就绕个弯——让客户先把法币换成稳定币，再把稳定币充值到交易所。这样一来，稳定币就变相替代了法币，完成了交易所内的实时竞价交易。有人可能会说，OTC（场外交易）也能实现法币买比特币和其他主流币啊。但要知道，交易所内的集中竞价才是主流交易方式。否则，你转钱过去，等几分钟我才能转币，这期间币价涨了几个点，账算谁的？

总结一下：因为交易所合规问题，稳定币成了集中竞价的结算工具。用户想在交易所完成币币交易，就必须使用它。这个刚需的体量有多大？举个例子，币安的期货平台 Binance Futures 在 2019 年 9 月上线，首个产品就是 BTC/USDT 永续合约，上线首日交易量就达到了 19,253 个比特币，折合约 1.7 亿美元。

相比之下，“冼钱群体”和“跨境贸易群体”对稳定币的需求程度，远不如炒币群体来得那么紧迫。

先看冼钱群体。很多冼钱群体只是最近两三年才开始用稳定币作为销赃工具，但他们最常用的仍然是传统的美元纸币。另一方面，稳定币的发行方其实有能力冻结链上的虚拟币。Tether 就冻结过大量涉案的脏币，有些证据确凿的，甚至可以直接在链上销毁脏币再重新铸造，然后返还给受害人。这说明稳定币本身具备冼钱防范的能力，并非完全无序，监管措施也在逐步落地。

再看做跨境贸易的群体。他们使用稳定币的动机相对单一，原因无非这么几个：

第一，有些国家美元储备不足。比如伊朗、俄罗斯，以及中东、非洲的一些国家，因为国际金融制裁等原因，无法顺畅使用美元进行跨境贸易结算，本国货币的国际接受度又很低，所以稳定币就成了一个普遍能接受的替代结算工具。对于这些历史上货币不稳定的国家，美元支持的稳定币还能起到对冲通胀的作用。

第二，避税。在外汇管制比较严格的国家，外贸商家用稳定币结算，有可能规避国家对跨境资金的监管，从而达到避税目的。比如我们国家就是外汇管制的国家，外贸商家出口都需要缴税。如果商家用稳定币跟境外客户结算，国家这一层就很难收税。

第三，使用费率和结算效率的问题。传统外贸结算走的是 Swift 系统，周期通常要 1 到 5 个工作日，而且费率不低。用稳定币几乎可以做到实时结算，手续费也便宜得多。

第四，整治与地缘风险。伊朗、俄罗斯等国家在被 Swift 等主要结算体系排除后，被迫寻找替代方案。稳定币因为去中心化、不依赖单一国家的金融基础设施，能够在制裁环境下继续完成资金结算，成了这些国家及其贸易伙伴的“生命线”。

港元稳定币难以用于炒币结算，即使可以，也难以形成竞争格局

（一）政策法规保守导向下的场景约束

港元稳定币想切入炒币结算这个场景，首先就得面对政策法规的刚性约束。这种约束不是单一地区的限制，而是“中国内地+香港”双重监管框架形成的管控。从香港层面看，其稳定币监管逻辑始终围绕“风险防控优先”。港元稳定币的发行需要满足“100%储备资产覆盖”“定期审计披露”等要求，而且香港对虚拟货币交易所的牌照发放本就极为审慎。这意味着港元稳定币很难获得合规接入主流炒币场景的通道。

而内地对虚拟货币炒作的态度，已经是明确的否定。央&行明确将虚拟货币定义为“非法定货币”，禁止任何机构或个人从事代币发行融资及交易活动，并通过“924公告”等文件加以规制。港元稳定币虽然以香港为发行主体，但考虑到香港与内地的资金往来密切，它一旦用于炒币结算，极可能被纳入“跨境资金异常流动”的监管范畴，面临资金划转限制。这种潜在风险会迫使交易所和用户主动规避港元稳定币，转而选择监管敏感度更低的 USDT。

（二）炒币共识已经形成行业壁垒

港元稳定币在炒币结算这个场景里难以突围，核心原因在于 USDT 等美元稳定币已经构建了多重壁垒，而且这些壁垒短时间内很难撼动。用户对 USDT 的共识存在极强的路径依赖——USDT 是第一个被主流接纳的稳定币，也是目前使用最广泛的稳定币，由此形成了“炒币即用 USDT”的条件反射。新用户被老用户和交易所引导，跨平台交易以 USDT 为默认单位，虚拟货币的定价也基本以 USDT 为基准。这种惯性就像社交软件的用户依赖一样，让后来者几乎无从渗透。

在信用与规模上，USDT 经历过市场崩盘、挤兑等考验，仍然维持着锚定，数百亿美元的流通市值让它具备了“大而不能倒”的特性。港元稳定币短期内很难建立起同等的信任。

特朗普政府押宝稳定币，强化美元霸权的目的昭然若揭

2025 年 8 月 10 日，美国国债总额首次突破 37 万亿美元，创下建国以来的最高纪录。自 7 月 4 日特朗普签署《大而美法案》提高债务上限后，短短 37 天内债务激增了 7800 亿美元，日均增长 220 亿美元——换算一下，每秒增加 5.5 万美元。同时，传统海外主权投资者持续减持美债，中国持仓降至 7590 亿美元（2009 年以来新低），日本减持超过 680 亿。三大国际评级机构全部剥夺了美国 AAA 评级，穆迪降到 Aa1，警示财政“持续恶化”。

而现在的稳定币法案强制绑定短期美债，2025 年第一季度就为美债节省了大约 24 个基点的利息，换算下来是数十亿美元。特朗普推稳定币的原因，其实不难看懂：

第一，创造“离岸美元需求”。强制要求稳定币发行商（比如 USDT、USDC）将 100% 的储备金置换成美元现金及短期美债。据 2025 年第一季度的证明报告披露，Tether 的国债持有量已经突破 1200 亿美元，这使 Tether 超越德国，成为在国债投资方面位列全球第 19 位的实体。

第二，创造债务货币化的新路径。让稳定币的发行方购买美债，意味着美元可以通过稳定币的发行方，向全球扩散。全球稳定币用户被动持有以美债为底层资产的数字美元，相当于把美债的信用风险分散到了私人领域。这为美国消化 37 万亿美元的国债提供了“非主权投资者”的新渠道，也在一定程度上缓解了中国、日本等传统持有国减持带来的压力。

过去，基于国际贸易的原因，其他国家需要储备美元，美国因此可以收割全球财富。现在，全球需要炒币的人，无形中通过稳定币发行方，变相地也要储备美元。这几年随着美元走弱，跨境贸易中美元结算的份额有下降趋势。所以美国政府在这个节骨眼上推美元稳定币，意图很明确：让美元躲在后面，让美元稳定币冲在前面，继续巩固美元霸权地位。

目前，USDT 在炒币市场上已经具有了足够的统治地位。剩下的就是传统跨境贸易市场——使用稳定币的这个市场。在这个市场里，短时间一定是传统结算方式与新型稳定币结算方式并行的局面。在当下使用稳定币作为跨境贸易创新尝试的背景下，仍然是 USDT 的使用份额最大，其次是 USDC。未来，如果我们希望用港元稳定币去竞争，本质上就是要跟 USDT 和 USDC 在跨境贸易场景里抢份额。在这个场景中，我们到底有没有竞争力，这是需要认真思考的。

港元稳定币被用于跨境支付，如何PK传统Swift、USDT、USDC？

如果稳定币被用于跨境支付，交易前验证现有资金，确认发送方和接收方的身份后，几乎瞬间就能完成资金清算和结算。得益于数字合规流程和智能合约，这些支付可以自动检查反冼钱和了解你的客户（KYC）问题，并通过链上分析服务以及自动执行的指令来筛查制裁实体。这直接挑战了传统的全球支付网络，比如使用 Swift、袋里银&行或电汇（如 Fedwire）。因为中间依赖多个中介机构，传统支付网络完成一笔交易通常需要 1 到 5 个工作日，还要跨不同的商业时区，采用定期批量处理。在合规审查方面，传统的反冼钱、KYC 和制裁筛查，大部分仍然依靠人工或半人工。尽管传统跨境支付方式有明显缺点，但根据 Swift 和国际清算银&行的数据，现有的传统支付基础设施每天处理约 5 万亿到 7 万亿美元的全球资金转移（包括机构、商业和消费者资金转移）。

相比之下，链上数据显示大约有 2500 亿美元的稳定币已被发行，其中 Tether 发行了 1550 亿美元，Circle 发行了 600 亿美元。这些稳定币每天处理 200 亿到 300 亿美元的真实链上支付交易，涵盖汇款和结算。所以，尽管稳定币的宣传铺天盖地，但每天处理的全球资金转移量不到 1%，远远无法和传统支付网络相提并论。

但这并不意味着稳定币对现有支付网络构成的威胁微乎其微。过去四年，稳定币交易量已经自然增长了一个数量级。按照目前的使用情况和增长速度，稳定币的交易量可能在不到十年的时间里就有望超过传统支付网络，甚至可能更早——特别是在应用场景不断扩展的情况下。代币化现金能够持续运作、满足即时结算需求并提供改进的操作风险控制，解决了现实世界的痛点，为终端用户提供了一个有力的价值主张，这可能会加速其普及。

因此，基于支付业务的公司都有必要开始布局未来接入代币化现金。那些依赖传统技术的支付科技公司，也应该积极开发相关技术来支持这一新的支付方式。所有人都必须做好准备，面对未来可能发生的新变化。

从上面的对比表可以看出，稳定币作为新型支付工具，特别是在跨境支付领域，相对于传统全球支付网络 Swift 等方式，有着明显的巨大优势。然而，稳定币的竞争格局也复杂且多变。未来的支付市场究竟如何，会受到多方因素影响，而不仅仅是一场技术革命。迄今为止，稳定币的发行大多由私营企业主导。随着香港港元稳定币的推出，如何在 USDT 和 USDC 的竞争中脱颖而出，成为市场关注的焦点。我们需要深入探讨港元稳定币如何与 USDT、USDC 竞争，并详细分析它在跨境支付方面具备的优势与挑战分别是什么。

其一，信誉度是稳定币成功的关键因素之一。USDT 由 Tether 公司发行，虽然它在市场上占据主导地位，但由于其在透明度和监管合规性方面的质疑，部分用户对它存有顾虑。USDT 的底层资产是否完全支持其发行量，至今没有足够的审计报告能够证明其透明性和合规性，因此它的市场信任度相对较低。相比之下，USDC 由知名的上市公司 Circle 发行，定期发布审计报告，保证每一枚 USDC 都由足够的资产支持，具有较高的市场信任度。因此，USDC 在监管和透明度方面比较优秀，能够满足越来越严格的全球监管要求。

对于香港港元稳定币而言，如果由信誉良好的企业发行，比如蚂蚁集团或京东金融，其市场信任度有望得到迅速提升。蚂蚁集团和京东金融作为知名的科技公司，不仅在中国市场具有强大的品牌效应，在国际市场的扩展潜力也不容忽视。如果香港港元稳定币能够依托这些企业的品牌力量，提升透明度，并加强与国际监管要求的对接，便能迅速获得市场认可。

其二，在政策法规层面，USDT 长期面临着合规问题。尤其是在欧美等主要市场，Tether 公司对于 USDT 底层资产的透明度和审计报告一直缺乏足够的公开性，导致其合规性常遭质疑。香港港元稳定币的推出，面临的监管挑战也不容小觑。香港金融管理局（HKMA）对于数字货币的监管态度相对积极，但对于稳定币的全面合规框架仍在逐步完善。如果香港港元稳定币能够严格遵循香港和全球的合规要求，确保透明的审计与监管流程，它有望成为国际市场中的一大亮点。特别是得益于中国政府对于区块链技术的支持，香港港元稳定币的合规性或许能得到更为有利的政策支持。

其三，稳定币的成功不仅取决于技术优势，还与其能否迅速获得市场用户——特别是全球贸易用户的广泛采用密切相关。稳定币的推广场景非常广泛，尤其是在跨境支付、汇款和国际结算等领域。谁能在全球贸易平台中占据领先地位，谁就能够抢占市场份额。USDT 和 USDC 目前在全球市场中占据了较大的市场份额，尤其是在加密货币交易所和跨境支付领域。它们通过与全球金融机构、企业以及贸易平台的合作，建立了广泛的用户基础和合作网络。对于香港港元稳定币而言，最大的优势之一是其与香港作为全球金融和贸易中心的紧密关系。香港本身就是国际贸易的枢纽，拥有强大的金融基础设施和网络。如果香港港元稳定币能够迅速进入国际市场，并与全球跨境支付和结算平台建立合作关系，它将具备更大的市场竞争力。

港元稳定币能否作为境内跨境贸易结算工具，去激活跨境贸易使用稳定币结算的活力？

关于港元稳定币能否作为中国境内外贸商家跨境贸易结算工具的问题，8 月 1 日以前，很多人猜想国内可能会以示范区的形式，在特殊地域开放稳定币作为境内外贸商家的结算工具，也就是现有的外汇管理相关法律法规要做出一定突破。但从 8 月 1 日生效的《稳定币条例》来看，显然不太现实了。

不难猜想，相比于放开内地使用稳定币去与美元霸权扩张 PK，决策高层更在乎的是稳定币对境内外贸商家开放以后，资金外逃可能带来的危害。如果境内商家不能使用港元稳定币，也就无法利用境内外贸这一“处女地带”去快速发展。这意味着，港元稳定币在拥有外汇管制的中国境内得不到释放，失去了一张发展的王牌。最终，港元稳定币还是只能在境外市场去跟 Swift、USDT、USDC 以及其他国家发行的稳定币去竞争。

律师有话说