比特币BTC重返8万美元:复苏明确,但牛市信念尚缺

比特币重新站上8万美元关口，这个信号值得认真审视。ETF资金开始回流，现货市场买单也明显增多，仓位结构也在悄悄改善。但事情没那么简单——资本流入的力度还不够强，而8.6万美元附近堆积的上方供给，依然是个硬骨头。整体来看，市场的信念虽然有所修复，但距离此前牛市周期的那个强度，还有一段路要走。 我们先看几条关键判断： - 美国现货比特币ETF的资金流入已明确转正。比特币从6万多美元一路反弹到8万美元区间，机构需求正在重新抬头。 - 2月那波抛售中，比特币的相对未实现亏损一度达到市值的25%，但随后在价格收复8万美元后，这个数字被压缩到了8%。如果6万美元确实守住了底部，那这轮回撤在历史上算得上“浅熊”。 - 已实现市值的30天净持仓变化回升到了每月28亿美元，资本流入确实在好转，但跟此前牛市扩张期每月动辄100亿美元以上的规模相比，差距依然明显。 - 30天成本基础在7.69万美元，这是短期的支撑地板。而11月到2月期间积累的成本集中在8.69万美元附近，这构成了近期最关键的上方阻力。 - Coinbase现货成交量Delta在过去两周急剧翻正，买方活动明显升温，现货市场需求正在增强。 - Hyperliquid上的交易者也在随着价格上涨逐步加回多头仓位，投机情绪正在修复，市场对上行动能的信心在回升。 - 隐含波动率在曲线各期限持续压缩，前端领跌，已实现波动率也在下行。市场正在给一个更平静的短期格局定价。 - 偏度压缩说明下行对冲的需求在减弱，期权市场在8万美元附近的结构变得更加平衡。 - 做市商的仓位依然是个关键变量。8.2万美元附近聚集了大量负Gamma，一旦现货重新进入这个区域，价格波动可能会被放大。 ---

宏观洞察

宏观层面，现在仍处于“经济增长放缓”与“通胀顽固”的拉锯战当中。最近的美国通胀数据比预期要强，劳动力市场的韧性也比很多人想象的要好。结果就是，市场对降息的时间节点再次向后推，国债收益率维持在高位，金融条件依然偏紧。 流动性是风险资产的核心驱动力。股市还在缓慢爬升，但表面下的环境其实挺脆弱的，市场正在逐步适应“利率更高更久”的现实。与此同时，原油和大宗商品的强势也在推高通胀预期，尤其是在地缘整治持续紧张的背景下。 对于数字资产来说，整体图景依然偏建设性，但需要有选择性。尽管流动性在收紧，美元也在走强，比特币依然表现出了不错的韧性。这说明底层需求还在。不过，ETF资金流入偏软，加上实际收益率高企，都意味着如果要出现更持续的上涨，要么金融条件松一松，要么市场等到一个新催化剂来重新点燃更大范围的风险偏好。

链上洞察

**从恐惧转向不确定** 在粘性通胀、高国债收益率和更紧金融条件的宏观背景下，比特币继续展现出相对的韧性。哪怕更广泛的风险环境依然不太安稳，底层的需求似乎还在。为了从结构性的角度评估当前周期所处的阶段，我们可以看看“相对未实现亏损”这个指标——它衡量的是所有投资者手中未实现亏损的总美元价值占整个市值的比例，是一个很精准的周期温度计。 在2月份的抛售中，该指标一度蹿升到市值的25%。25%这个数字说明压力确实不小，但也远远没有达到此前熊市周期中那种极端的水平。随后价格重新站上8万美元，这个指标被压缩到了大约8%。情绪从“恐惧”转向了“不确定”，而不是彻底崩盘。 如果6万美元被确认是本轮周期的底部，那这次熊市将是历史上最浅的一次——它确实记录了恐惧，但远没有达到过去那种标志持久周期底部的大范围洗盘。 **资本流入的规模** 既然情绪从恐惧转向了不确定，下一个关键问题就是：这轮反弹到底是典型的熊市反弹，还是真正牛市转变的早期阶段？最直接的衡量方式，是看净资本流入——也就是已实现市值的30天净持仓变化，它追踪的是链上存储的总资本月度变化。 随着近期反弹到8.2万美元，这个指标已经回到每月28亿美元。这个正值可以解释最近几周的建设性势头。但背景才是关键——在2023到2025年那轮牛市的每一波主要上涨早期阶段，这个指标都迅速从每月20亿美元左右加速到100亿美元以上。现在的28亿美元虽然令人鼓舞，但跟那个阈值比起来，还差得远。这说明支撑这次复苏的资本流入，信念强度还没有达到此前周期类似拐点的水平。 **通过成本基础看支撑与阻力** 尽管从6万美元到8.2万美元已经反弹了37%，但资本流入依然温和，不确定性也还在。按持有期划分的已实现价格指标，正好可以帮我们更细致地识别出最直接的支撑和阻力位。这个模型追踪的是按持有期划分的币种平均买入价，把不同投资者群体的行为锚点直接映射到价格图表上。 目前这轮反弹的动能，主要由过去30天积累的那波资金驱动。这群人的成本基础目前在7.69万美元左右，构成了短期最直接的支撑地板。再往上看，在去年11月到今年2月期间盘整时积累的那批投资者，成本基础集中在8.69万美元附近。随着这些持有者接近盈亏平衡，他们面临的分配激励也在增强，这就构成了近期最有可能的阻力区。

链下洞察

ETF需求重建

美国现货比特币ETF的资金流入最近几周已经明确转正，随着比特币重返8万美元上方，持续的资金回流正在发生。在经历了几个月的需求不稳和第一季度的大规模流出之后，这个最新的转变说明机构需求正在以更有意义的方式重现。 值得注意的是，这次ETF需求的恢复保持了持续性，而不是由某一次单一的配置激增推动的。这说明随着市场条件改善，机构正在稳步积累。流入的强度也伴随着价格上涨而加速，强化了一个观点：传统资本现在是在支持势头，而不是在反弹中退出。 跟今年早些时候相比，当前的市场结构有了显著改善。ETF资金流入已经从持续的卖压来源变成了顺风，减少了此前限制复苏努力的关键阻力之一。如果这种节奏能保持下去，持续的机构积累可能会为比特币在未来几周挑战更高上方的供应区提供必要的需求基础。

Coinbase现货买入重新加速

过去两周，Coinbase现货成交量Delta急剧转为正值。随着比特币重返8万美元的低位区域，激进的买方活动又回来了。这个最新的转变，跟第一季度大部分时间持续的卖压形成了鲜明对比——当时负成交量在持续强化下行动能。 关键点在于，这轮走高伴随着反复的正现货买入量增加，而不是孤立的几次买入激增。这说明持续的需求正在开始吸收上方的供应。Coinbase活动的增强，也和ETF资金流入的复苏高度同步，这表明美国本土和机构买家正在重新进场。 当前的结构表明，现货需求正在再次成为价格的支撑力量，而不是分发的来源。Coinbase买方流的持续强劲，特别是跟ETF资金流入同步上升，说明市场信念正在改善，这轮反弹的底层需求状况更加健康。

Hyperliquid交易者日益看多

过去几周，Hyperliquid上的仓位越来越偏向多头。随着比特币回升到8万美元低位，BTC净持仓在稳步上升。这个转变标志着从第一季度大部分时间主导市场的持续空头偏向的显著逆转——当时市场曾回落到了6万美元低位。 重要的是，这次多头敞口的增加是逐步发展的，而不是通过一次拥挤的仓位激增。这说明交易者正在随着市场条件改善稳步重建方向性的看涨敞口。目前净持仓已经接近2025年底以来最强的看多偏向，反映出市场对上行动能延续的信心在增强。 随着价格上行而持续的加仓，表明交易者情绪在改善，投机背景也更加建设性。不过，日益拥挤的多头敞口也可能让市场对短期波动和爆仓驱动的回撤更加敏感。

隐含波动率走低

过去一周，比特币的隐含波动率开始下行。前月从39%降到了34.6%，较长期限也在同步走低，曲线各期限大约下降了1到2个波动率点。 这个走势反映出整个期限结构在重新定价下行，交易者降低了对短期已实现波动的预期。这次下降跟最近一波波动率反弹相伴而来，同时现货行动也变得更加受控，这强化了一个观点：市场正在回归一个更平静的格局。 随着隐含波动率压缩，各期限的期权成本都在下降，尤其是对短期仓位和需求变化最敏感的前端。当前的结构表明，市场对前方大动作的定价在减少，波动率的供给继续超过曲线各期限的需求。

波动率风险溢价保持正值

虽然隐含波动率在曲线各期限持续压缩，但已实现波动率下降得更快。比特币30天的已实现波动率目前是30.48%，随着现货行动相对受控，过去几周它一直在稳步下降。 与此同时，前月隐含波动率依然在36.4%左右，仍然高于已实现，波动率风险溢价保持着正值。换句话说，期权市场依然在为比比特币近期现货波动更大的波动定价。 隐含与已实现波动率之间的利差，在过去两到三周也在重建，从4月份短暂压缩到平值之后，又回升到了6个波动率点附近。这说明尽管整体波动率在向下重置，期权需求相对于已实现波动依然保持着高位。 因此，尽管整体波动率在隐含和已实现两个维度上继续软化，套保条件依然有利于波动率的卖方。

偏度压缩表明下行对冲需求减弱

随着波动率预期继续向下重置，偏度也在曲线各期限恢复正常化。这个走势在前端最为明显——过去一周，1周25 delta偏度从大约-10%压缩到了-4%。较长期限也在同步软化，1个月、3个月和6个月期限的看跌溢价都下降了大约1到2个点。 值得注意的是，这个压缩发生在比特币围绕8万美元区间盘整、且宏观背景支持力度较弱的背景下。期权表面并没有显示出下行保护需求在增加，反而是继续向更平衡的结构重新定价。 这个上行走势反映出看跌期权相对于看涨期权的溢价在稳步减少，表明曲线各期限的下行保护需求正在逐渐减弱，而不是加强。虽然各期限偏度依然处于看跌区域，但持续的压缩表明下行对冲需求正在逐步缓和，而不是加剧。

做市商Gamma使现货在8.2万美元附近保持敏感

做市商的仓位继续在当前价格水平周围制造一种反应性的结构。负Gamma最大的集中区域在8.2万美元行权价附近，敞口大约26亿美元；而正Gamma在8.5万美元附近积累，接近18亿美元。 由于现货依然低于8.2万美元的负Gamma集群，一旦价格重新回到这个区域，就可能触发做市商反应性的对冲流动，从而强化势头并放大价格走势。再往上一点，8.5万美元附近的正Gamma集中则可能会抑制波动。 资金流也反映出了仓位的转变。过去7天，看跌期权买入占溢价流的71%，显示出近期盘整期间下行保护需求依然很高。但最近24小时的流量中，有58%来自看跌期权的卖出，说明部分对冲正在被平仓。 这个结构让市场对放大对冲流动的敏感度在增加，尤其是如果现货重新进入8.2万美元附近那个大量的负Gamma集群。

结论

总的来说，比特币的复苏正在底层逐步强化。现货主导的需求、ETF资金流的回暖以及投机仓位的改善，正在共同构建一个更具建设性的市场结构。相对未实现亏损的急剧压缩，加上关键链上盈利能力和流动性指标的稳定，都表明2月份的那次下跌，越来越像是一次周期性的重置，而不是更深熊市的开始。 但与此同时，这轮反弹的特征跟2023到2025年期间那种激进的扩张明显不同。资本流入正在复苏，但依然远低于此前的突破阈值。波动率在压缩，衍生品仓位也更加平静，这说明市场正在逐步重建信心，而不是直接进入狂热阶段。这也意味着，当前这轮上涨更像是一次有结构性支撑的复苏，而不是一次完全确认的势头突破。 现在，比特币重新进入了8.2万到8.7万美元之间那片密集的上方供应区域，价格发现变得越来越重要。要想持续守住这个区域，很可能需要更强的现货参与和更深的资本轮动，来吸收剩余的上方供应。在此之前，更广泛的结构确实在改善，但信念似乎依然在重建的路上，还没有完全回归。