车企智驾焦虑催生71.6%毛利率，Momenta“物理AI第一股”成色几何？

Momenta的港股IPO：695亿港元估值背后，藏着“物理AI”的新故事

当“智能驾驶”这个词汇在资本市场不再那么新鲜、性感的时候，总要有人拿出点新东西来。Momenta，这家国内第三方智驾的龙头，正试图用“物理AI”这个更宏大的叙事，撑起其695亿港元的估值。

6月29日，Momenta正式拉开港股招股大幕，为期一周的招股期至7月3日结束，预计7月8日正式登陆港交所主板。这意味着，这家在智能驾驶赛道深耕多年的科技公司，终于要直面二级市场的检验。

根据招股安排，本次全球发售1993.83万股，设置了15%的超额配股权。发行价锁定在295.6港元，不算绿鞋的话，募资总额大约58.9亿港元，对应发行后市值695亿港元。这个定价，显然不是冲着“便宜”去的。

这次IPO最大的看点之一，是顶级机构与产业资本的扎堆入场。14家基石投资者合计认购了近30亿港元（约3.76亿美元）。这里面，既有全球顶级的资本大鳄，也有像梅赛德斯-奔驰、比亚迪这样的老股东。它们既是战略投资方，也是Momenta最重要的合作客户。这种深度绑定的关系，在智驾行业并不多见。

作为一家智能驾驶解决方案供应商，Momenta的核心业务是为车企提供从L2+城市NOA到L4级全栈能力的授权与开发服务。数据很直观：在中国第三方城市NOA市场中，它占据了65%的份额，稳居第一。

它的商业模式核心是“双收入体系”。在车型量产前，车企会为定制化技术开发服务付费，这笔钱能覆盖研发的固定成本；车型量产后，则按照单车收取软件许可费（License）。这个业务边际成本趋近于零，正是公司高毛利的核心来源。除此之外，L4级的Robotaxi业务则保留了长期的成长想象空间。

截至2025年底，Momenta配套的量产车型搭载量已超过73万辆，累计定点合作了180多款车型，已经落地155个城市NOA定点项目。它的合作伙伴网络，囊括了全球十大车企中的九家，以及国内全部十大主流车企。

值得关注的是，在上市前夕，Momenta完成了一次关键的品牌叙事升级——从“智能驾驶方案商”迭代为“物理AI”公司，主打的是R7世界模型技术体系。创始人曹旭东在2026年北京车展期间表示：“物理AI是大势所趋。核心是数据闭环和商业闭环，自动驾驶率先实现了这两个闭环。从这个角度而言，自动驾驶又是物理AI的序章。”

依托超过120亿公里的实车行驶里程、超过1亿段优质黄金数据训练的R7世界模型，Momenta显然想跳出传统汽车零部件的估值体系，对标通用AI大模型企业来重构自己的估值，冲击“物理AI第一股”的定位。

然而，叙事升级的背后，是行业赛道的内卷与博弈。就在这个微妙的节点上，地平线创始人余凯在社交媒体上发出一段言论，虽然没有点名，但外界普遍认为是在暗讽Momenta：“地平线的确不太会混社会，自动驾驶芯片第一股，自动驾驶第一股，物理AI第一股等‘xxx第一股’从来都没搞过，是一家比较无聊的公司。”

这种火药味，折射出行业竞争的激烈程度。黑芝麻智能CMO杨宇欣说得更直接：“智驾进入终局了，大家能看到，留在牌桌上的玩家是很有限的，行业在快速收敛。现在大家纷纷去上市，是公司发展的必然阶段，但并不是终点。企业成功完成上市之后，无论是在业务、在技术还是在资本上，才算真正上了牌桌。”

与之前小马智行、文远知行港股上市首日破发的“行业魔咒”相比，Momenta拥有规模化营收、持续改善的盈利以及深度绑定的机构，它能否打破这个困局，成了本次IPO最大的市场看点。

营收三年翻三倍，毛利率71.6%成亮点

翻开招股书，Momenta的基本面确实亮点突出，核心在于高增长与高毛利的双重优势。

从2023年到2025年，营收从7.43亿元增长到24.13亿元，三年翻了三倍，年均复合增长率超过80%。更关键的是，盈利指标在持续改善。经调整净亏损从10.93亿元收窄至3.03亿元，三年减亏近8亿元。账面现金储备也从2023年底的34.7亿元增长至2025年底的109.1亿元。曹旭东的逻辑很清晰：“靠融资做成通用物理AI是不现实的，一定要有现金流业务。”

这次招股书里最亮眼的数字，是毛利率。从2023年的17.5%跃升至2024年的49.0%，2025年再攀至71.6%。71.6%是个什么概念？对比一下汽车产业链上的玩家就知道了：地平线2025年综合毛利率约64.5%，特斯拉汽车业务毛利率约18%，赛力斯综合毛利率最高为26.88%，宁德时代综合毛利率为26.27%。在整个汽车产业链条中，作为“车企灵魂大脑”的Momenta，正在攫取智驾生态中最丰厚的利润层。

这背后是商业模式的优势。Momenta本质上是一个软件公司，核心成本是工程师驻场开发的人头成本。收入模型分两块：量产前的技术开发服务费和量产后的许可费。前者承担了绝大部分成本，后者在车型量产后几乎可以按纯利润核算。2025年，Momenta的许可费收入达到9.68亿元，同比增长230%，占总营收比从2023年的3.1%提升到了40.1%。这意味着，随着更多车型进入量产，高毛利的许可收入占比将持续扩大，毛利率仍有上行空间。

研发层面，2025年研发开支为18.69亿元，其中云端算力成本占6.6亿元。研发团队稳定在千人规模，流失率12%，这在智能驾驶领域算是相当稳定的状态。成果上，已量产的R6模型基于“端到端+强化学习”架构，而下一代R7世界模型也已首发。上市后，融资大部分将投向云端算力，研发开支预计会大幅增长。

“一个飞轮，两条腿”，第三方城市NOA市占率第一

Momenta把自己的业务模型定义为“一个飞轮，两条腿”。量产车为L4积累数据和现金流，L4技术反哺量产体验。

回顾Momenta的发展，2020年是个分水岭。之前它和所有智驾创业公司一样，目标直指L4。但到了2020年前后，它做了一个关键转向：从L4转到L2前装量产，并绑定了上汽智己作为首个量产客户。当时这个决策并不被普遍看好，但事后证明这是“历史性的转折点”。

2023年，智驾行业迎来了端到端算法的技术范式革命，核心竞争从概念研发转向了量产落地。能快速适配新技术、落地规模化城市NOA功能的企业，成了车企的核心合作对象。在这一轮窗口期中，Momenta成了第三方赛道里极少数实现城市NOA规模化交付的企业。

相比之下，华&为通过深度绑定模式占据高端市场，而在独立第三方软件方案商赛道里，Momenta几乎没有直接竞品。它在合资车企市场尤其有先发优势，因为合资车企的智能化验证周期长达3到5年，一旦定点锁定，极少更换供应商，这构筑起了极高的客户壁垒。

截至2026年2月，Momenta已拿下163个城市NOA定点及量产项目，行业占比超过半数，其中57款车型已实现城市NOA正式量产。据灼识咨询的数据，在2025年3月到2026年2月期间，Momenta在国内第三方城市NOA市场的市占率达到64.5%，领跑行业。

客户结构上，比亚迪是2025年度最大客户，全年搭载量约30万辆；智己汽车作为首发量产客户，完成了商业化闭环验证。全球十大车企中九家、国内十大车企全部入局合作，这种庞大的高端客户资源，是Momenta最核心的竞争壁垒。

高毛利能否延续？

71.6%的超高毛利率，是Momenta登陆资本市场的最大卖点，也是市场争议的核心焦点。在全行业普遍盈利困难、毛利持续下行的背景下，这个逆势走高的盈利曲线能否长期维持，是决定其估值上限的关键。

2026年一季度，绝大多数软硬一体化企业都深陷低价内卷、利润微薄的困境。激光雷达等硬件单价从万元级降至千元级，城市NOA从高端稀缺配置快速沦为标配，行业价格通缩持续加剧。全产业链普遍陷入“高投入、低回报”的困境。

对于Momenta来说，高毛利依靠纯软件轻资产模式，避开了硬件降价的冲击，但新的挑战已经浮现。

首先，单车软件授权单价持续下行已成行业趋势。随着赛道玩家增多、低端车型渗透加速，城市NOA软件许可费从早期数千元降至千元级别。Momenta为抢占中低端车型市场，主动下沉定价，在规模化扩张的同时，必然面临单价下行、单车型利润收索的压力，只能依靠装车量增长来对冲风险。

其次，第三方赛道竞争持续白热化。地平线、卓驭科技、元戎启行等玩家持续迭代技术、低价抢单，市场空间不断被挤压，Momenta的先发窗口期在持续收窄。

最核心的长期威胁，来自头部车企的全栈自研。小鹏、理想、蔚来、比亚迪等头部车企持续加码智驾自研，技术能力快速追赶，持续挤压独立方案商的生存空间——这是行业长期最大的确定性风险。

从更宏观的角度看，Momenta的高毛利能否维系，取决于两大核心变量：一是物理AI、世界模型等新技术能否持续释放技术红利，构建差异化溢价；二是终端消费者是否愿意持续为高阶智驾功能付费，打开行业增量空间。目前，这两个变量都没有出现明确向上的拐点。

除此之外，Momenta在消费端存在明显的认知短板。在汽车消费市场，华&为智驾、宁德时代等供应链品牌已深入人心，但普通消费者对Momenta仍然陌生。这长期来看不利于它的技术溢价与商业化拓展。

对于行业层出不穷的技术概念与赛道叙事，曹旭东始终坚持一个终极判断：智能驾驶行业终局将高度集中，国内最终只会留下三位核心玩家，而Momenta必占一席。但余凯则认为，自动驾驶的竞争远未落幕，一切才刚刚开始。

“VLA、VLM、端到端、世界模型、强化学习……各家技术路线没有本质区别，只是营销和谈资。世界模型就是仿真，技术的行业黑话都是用来吹牛的，每家都在做。细节是魔鬼，如果你靠一个概念赢了，时间肯定很短暂；但如果一个企业是靠5000个想法累加起来，就有了护城河。”余凯的话，或许点出了这个行业真正的难点所在。