​A股新「股王」诞生，如何合理估值长鑫？

长鑫科技（688825）今天正式在科创板挂牌，这不仅是科创板史上规模最大的IPO，也是市场关注度极高的一次亮相。发行价定在8.66元，发行后总股本668.81亿股，对应的总市值约为5791.88亿元。不过，从市场情绪来看，没人觉得这个价格会是终点。

东北证券分析师李玖在研报中，从三个相互独立的视角给出了估值，结论收敛在3.2万亿到5.7万亿之间。而野村证券在同一天首次覆盖，给出了“买入”评级，目标价116元，隐含涨幅高达1239%，对应市值约7.76万亿——这个数字是东北证券估值上限的1.4倍。两家机构的分歧，核心在于对长鑫远期份额天花板的判断：东北证券的基准假设是17%，而野村显然押注了更大的份额空间和更高的成长溢价。

说句实话，这些估值数字其实并不夸张。长鑫在A股里算是一个相当独特的存在：它是纯正的DRAM IDM龙头，从设计到制造全链条自主可控，目前正处于“周期反转+份额提升”的双重爆发期。产品线覆盖DDR4/5以及LPDDR4X/5/5X，客户已经进入了阿里、腾讯、字节跳动以及主流手机品牌的供应链。根据Omdia的数据，2025年第四季度，长鑫的全球市占率达到7.67%，中国第一、全球第四。受益于存储涨价和高端产品放量，公司的业绩弹性正在加速释放。

DRAM市场的供需缺口持续存在，而长鑫同时享受“量价齐升”和“国产替代”的双重红利。所以，真正的问题并不是它值不值钱，而是该用哪把尺子来量。

视角一：市场份额相对估值——目标市值约3.49万亿元

：既然DRAM市场是全球统一市场，那么海外上市的存储厂市值里，已经包含了市场对每一个百分点份额的定价。可以用美股可比公司的市值，反推出“每1%远期全球份额对应多少市值”，再乘以长鑫的远期份额。

：具体来说，美光和闪迪的NAND份额恰好相等，都是13%，所以美光（DRAM和NAND标的）的市值减去闪迪（纯NAND标的）的市值，就等于美光DRAM业务对应的市值——10220亿美元减去2308亿美元，得到7912亿美元。再除以美光19.85%的DRAM远期份额，就能算出DRAM每1%远期份额大约值398.6亿美元。

：长鑫作为纯DRAM标的，远期份额假设为17%（当前约8%），对应市值约为6776.76亿美元，按汇率6.77换算乘软妹币，大约是4.58万亿。剔除少数股东损益占比约24%后，归母口径大约在左右。

：用这个方法反算海力士，结果比实际市值偏高9.44%，而算铠侠时仅偏高0.66%，说明这个逻辑基本靠谱。

视角二：盈利拆分PE估值——目标市值2.85万亿至4.27万亿元

第二种方法更底层一些：不借助外部锚点，直接预测长鑫自己的利润。存储厂的成本结构高度标准化，固定成本以折旧为主，由资本开支规模决定；可变成本则随出货量线性变动。由于招股书没有披露实际晶圆产能数据，所以用固定资产原值作为袋里产能，再乘以稼动率和产销率来推算销量，结合ASP得到营收。

：拆解收入（产能×稼动率×产销率×ASP）与成本（固定成本折旧+可变成本），预测净利润后给予PE倍数。

：

• 2027年营收约4716亿元，毛利率86.96%，净利润3747亿元（整体口径）
• 剔除少数股东损益后（假设占比24%不变），归母净利润约2848亿元

：东北证券认为，美光、SK海力士对应2027年PE分别为7.51倍和7.94倍，但长鑫处于份额快速提升阶段（远期份额预计达30%左右），所以应该给予成长溢价，按10-15倍PE计算，剔除少数股东损益后，对应的归母净利润口径市值约。

视角三：单位产能相对估值——目标市值3.22万亿至3.99万亿元

：用海外存储厂市值除以月产能，得到“每万片/月产能对应市值”，再乘以长鑫的产能规划。

：三大原厂每万片/月产能对应市值集中在158-198亿美元区间——海力士160.45亿美元、美光197.80亿美元、三星158.91亿美元。

：到了2027年，长鑫的产能达到45万片/月，对应市值：

• 乐观情景（按三大原厂均值172亿美元/万片计算）：52518亿元
• 中性情景（按含台系厂商均值139亿美元/万片计算）：42327亿元

剔除少数股东损益后，对应约

。

三种方法汇总：收敛于3.2万亿至5.7万亿元

东北证券指出，长鑫2025年少数股东损益占比高达73.76%，远高于三星、海力士、美光（均不足1%），所以估值时必须剔除这部分影响。

假设2026、2027年少数股东损益占比维持在24%不变，三种方法的结论如下：剔除少数股东损益影响后，合理估值区间是3.2万亿到5.7万亿。

三个视角用的数据不同，逻辑链条也不同，但最终的归母口径区间都落在3万亿到4.3万亿附近。这种收敛本身就是一个信号：在当前份额和产能假设下，这个量级的定价有较强的自洽性。

野村证券：目标价116元，隐含涨幅1239%

7月27日，野村证券也首次覆盖长鑫科技，给出了更为激进的判断。

该行以“买入”评级启动覆盖，目标价116元软妹币，对应约

——这个数字是美光当前估值（约10倍）的整整两倍，也是SK海力士当前估值的两倍有余。

以IPO发行价8.66元计算，116元的目标价意味着

，对应市值约。

这一数字远超东北证券的估值区间上限5.7万亿，两者之间约2万亿的差距，本质上是对两个核心变量的不同押注：长鑫的份额天花板在哪里，以及市场应该给这家公司多少成长溢价。

2026年只是起点！国产替代叠加AI需求，野村给予长鑫双重成长溢价

野村给出20倍PE溢价的底层逻辑，建立在三重判断之上。

该行的核心论点是：“全球存储供给在未来数年内不太可能宽松。”三星、SK海力士、美光的资本开支已大规模转向HBM与先进制程，通用DRAM的新增供给被结构性压制。这意味着长鑫所在的通用DRAM市场，将在相当长的时间内维持供不应求的格局，而不是传统存储周期那种“涨两年、跌两年”的轮回。

该行判断，随着长鑫产能持续扩张、制程从第四代向第五代迁移，其在全球通用DRAM市场的份额提升速度将超出市场预期。当前约8%的份额，在野村的模型中对应的远期空间，显然远不止东北证券假设的17%上限。

该行认为，长鑫不仅是一个存储周期标的，更是一个“国产替代”主题标的。中国云厂商、手机厂商对国产DRAM的采购意愿持续上升，这为长鑫提供了独立于全球周期之外的额外增量。与此同时，AI服务器对DRAM的需求呈指数级增长，服务器单机DRAM搭载量是智能手机的近80倍，这一需求结构的变化将长期支撑ASP中枢上移。

驱动因素包括：产能从2025年的27万片/月扩张至2027年的45万片/月，制程迁移带来的每片晶圆价值量提升，以及DRAM均价在供给收紧背景下的持续上行。

支撑这个更激进假设的，是供需数据：全球普通DRAM产能测算显示，2027年缺口仍然存在；2026年一季度DRAM合约价环比暴涨93%～98%，大幅超出此前预期；长鑫2026年一季度毛利率已升至79.16%，单季归母净利润247.62亿元。

涨价周期的高度，正在实时修正所有模型的输入假设。

从零到全球第四，长鑫用了七年

2019年，长鑫科技（前身睿力集成）推出了中国大陆首颗自主量产的8Gb DDR4，实现了国产DRAM从无到有的突破。

七年后，这家公司已经是中国第一、全球第四的DRAM厂商。根据Omdia的数据，2025年第四季度，长鑫的全球市占率达到7.67%。

产品线上，长鑫已经覆盖了DDR4/5及LPDDR4X/5/5X全代际，并于2024年底停产自有DDR4，产能全面转向DDR5与LPDDR5/5X等高价值产品。客户涵盖了阿里、腾讯、字节跳动以及主流手机供应链。

，公司拥有合肥两座、北京一座，共三座12吋晶圆厂。东北证券预计，产能将从2025年的27万片/月扩张至2027年的45万片/月，全球占比由14%升至17%。

财务拐点：涨价周期下，利润弹性惊人

长鑫的财务路径，是重资产存储厂的典型剧本——下行周期时固定成本前置形成亏损，上行周期时利润快速释放。

关键节点如下：

• 2025年
  ：归母净利润由亏损163.40亿元转为盈利18.75亿元，综合毛利率升至40.99%，与三星（39.38%）基本持平

• 2026年第一季度
  ：单季营收508亿元（同比+719%），毛利率79.16%，归母净利润247.62亿元

• 2026年上半年
  ：管理层预计营收1100-1200亿元，归母净利润500-570亿元

利润爆发的核心驱动是价格。根据TrendForce 2026年6月的最新调查，2026年第一季度，一般型DRAM合约价环比暴涨约93%到98%，远超此前双位数的预测区间。

东北证券同时也列出了四项主要风险：

1. 需求不及预期
   ：AI服务器建设放缓或消费电子复苏乏力。

2. 价格周期性下行
   ：2022-2023年曾出现价格较周期前跌幅达50%的深度下行。

3. 产能与技术迭代不及预期
   ：第五代工艺平台研发若滞后，将影响量价兑现。

4. 国际贸易摩擦与供应链受限
   ：地缘整治升温可能加剧产业链不稳定。