被全线吊打，云深处IPO凭什么比宇树贵？

具身智能的浪潮正一浪高过一浪，资本市场的动向无疑是最直观的注脚。就在宇树科技递交科创板IPO申请两个月后，另一家备受瞩目的公司——云深处，也在5月18日获得了受理。同属“杭州六小龙”阵营，又都聚焦于具身智能机器人，这两家公司被放在一起比较，几乎是必然的。

不过，仔细审视它们的路径，差异便清晰起来。与宇树人形、四足双线并进的策略不同，云深处自2017年成立以来，就选择了一条更为专注的路线：深耕四足及轮足机器人，也就是我们常说的“机器狗”，并全力开拓电力巡检、应急消防等工业级应用场景。这份专注在2025年结出了果实：其四足及轮足机器人贡献了超过95%的营收，帮助公司首次实现了年度盈利。相比之下，同年其DR系列人形机器人仅售出1台。

这显然是一种“偏科”。人形机器人承载着人们对未来最极致的想象，而云深处似乎更在意脚下的路能否走通。这种差异，折射出两家公司对当下与未来不同的权衡。然而，一个颇为吊诡的现象是，在资本市场眼中，这份“务实”似乎获得了更高的溢价。以3.37亿营收对应139亿估值计算，云深处的市销率（PS）高达约41倍。而同期冲刺IPO、营收规模更大的宇树科技，其市销率约为25倍，更接近行业普遍水平。

这巨大的反差从何而来？是市场情绪催生的泡沫，还是行业逻辑悄然生变的分水岭？

机器狗也卖不过宇树

如果仅凭高估值就想给云深处贴上“神话”标签，其招股书会立刻给出冷静的回应。数据显示，公司营收从2024年的5011万元猛增至2025年的3.37亿元，增幅近7倍，且95%以上收入来自机器人本体销售，净利润达到2865万元，成功扭亏为盈。这组数据确实亮眼。

但盈利的质量需要细看。在扣除非经常性损益后，归母净利润仅为1512万元，几乎腰斩。公司自己也坦承，政府补助对盈利能力起到了积极作用。换句话说，云深处尚未完全走出以投入换增长的阶段，自身的“造血”能力仍需时间巩固。

支撑起这份营收的，并非那些在聚光灯下奔跑跳跃的“网红”机器狗，而是在变电站、地下管廊、火场等艰苦环境中默默巡检作业的工业级产品。云深处将收入分为行业应用、科研教育、商业服务三块。2025年，其行业应用收入达到2.58亿元，占比超过80%，在这一细分赛道上，其收入规模甚至略高于宇树的2.31亿元。

其中，销售主力是单价28.75万元的工业级四足机器人绝影X系列，2025年出货681台，贡献了公司近六成的收入。国家电网、南方电网、宝钢等大型机构已成为其客户。

云深处最新一代行业级旗舰四足机器人 绝影 X30

然而，一旦将视野放宽，挑战便浮现出来。在科研教育和商业服务领域，云深处6000多万的收入，与宇树同期的4.6亿元相比，差距显著。这背后是产品覆盖场景广度与商业化能力的直接体现。

即便在自家优势品类——四足机器人上，云深处也面临压力。2025年，其四足及轮足机器人销量为2908台，收入3.22亿元，均价11.07万元，毛利率约52.6%。而宇树仅2025年前三季度，四足机器人销量就达17946台，收入4.88亿元，均价仅2.72万元，毛利率55.5%。这意味着，在毛利率相近的情况下，云深处全年的销量仅为宇树一个季度的六分之一左右。

成本控制上的差距更为直观。宇树四足机器人的单机成本已从2024年的2.23万元降至2025年前三季度的1.21万元，而云深处Lite系列产品的成本仍在1.7万元左右。尤其在消费级市场，价格是极其敏感的竞争要素，这5000元的成本差距，构成了实实在在的竞争壁垒。

那么问题来了：在主营品类尚未建立起足够宽的护城河时，云深处凭什么撑起41倍的市销率？有行业分析指出，关键在于两者商业模式的“硬度”不同。宇树收入高度依赖科研教育市场，其估值中包含大量未来期权价值；而云深处绑定的是国家电网等大客户，订单具备可重复性和明确的投资回报模型。对于偏好“硬科技+盈利拐点”的科创板而言，云深处“全球四足行业应用收入第一”的标签，或许正是其稀缺性溢价的来源。

务实的代价

理解云深处的选择，需要回到其创始人朱秋国身上。这位浙大培养并留校任教的学院派创业者，对人形机器人的商业化前景判断谨慎，认为其成熟至少还需十年。因此，云深处从创立之初就选择了另一条路：不追逐炫酷的概念，而是强调机器人在复杂真实环境中的作业能力，从确定性更高的工业场景切入。

这种务实精神贯穿始终，甚至体现在其人形机器人产品上。云深处的DR02人形机器人主打“行业级全天候”，具备IP66防护等级和宽温域工作能力，瞄准的依然是户外巡检、应急救援等B端场景，而非消费级市场。2025年，该系列仅售出1台，营收占比微乎其微。

这未必是落后。从B端落地，恰恰能复用其在四足领域积累的客户与场景理解优势。云深处仿佛在身体力行地解答一个现实问题：在奔赴人形机器人的星辰大海之前，能否先打赢眼前的硬仗，在工业领域扎下坚实的根基？

沙利文的数据似乎给了部分肯定答案：2025年，云深处在四足机器人行业应用领域收入排名全球第一。但这个带着“行业应用”限定的冠军头衔，也暗示了其增长的天花板——如果四足机器人在B端的增长放缓，而人形机器人这条第二曲线又未能及时崛起，公司的压力将骤然增大。

一些迹象已经显现。2025年末，云深处的存货账面价值激增至1.24亿元，较上年膨胀超过3倍；同时，产销率从82.5%回落至73.88%。这些数据表明，市场需求与生产供给之间，还需要更精准的匹配。

此次IPO募资的投向，或许揭示了云深处破局的思路。计划募资的25.03亿元中，近一半（11.69亿元）将投向“具身算法及模型研发项目”。这清晰地表明，云深处的故事不再是简单地“卖出更多机器狗”，而是一次向“具身智能平台型公司”的关键跃迁。它希望将底层技术能力平台化，以支撑更广阔的产品线和应用场景。

毫无疑问，从一家成功的行业应用机器人公司，蜕变为平台型的具身智能领导者，这将是一段更为艰难、但也更值得期待的旅程。市场的溢价，究竟是预付给这场蜕变的门票，还是终将回落的热情，时间会给出最终的答案。